债市遭遇“黑天鹅”　关注二级债基与可转债债基

　　中国结算本周一发布的《关于加强企业债券回购风险管理相关措施的通知》对债市造成政策冲击力度不小。而对此，业内人士表示，政策短期影响较大，机构遭遇的流动性压力短期内会波及所有流动性好的品种。不过，未来一段时间待债市企稳，债基投资者可再重新介入，把握配置良机。

　　债市短期流动性承压

　　根据《通知》，企业债券质押回购融资门槛将大幅收紧，其中企业债除主体AA级及以上(AA评级的需展望正面稳定)、债项AAA品种外，暂停入库；地方政府性债务甄别清理完成后，未纳入地方政府一般债务与专项债务预算范围内的企业债券，将仅接受主体AA及以上(AA评级的需展望正面或稳定)、债项AAA品种入库，存量不符合要求的将逐步压缩清理出库。

　　分析人士指出，《通知》加强了对企业债回购资格的管理，这将造成大量企业债券质押资格消失，不符条件的企业债将会面临收益率大幅上升的风险，尤其是城投债受到直接的冲击。通过企业债质押进行杠杆操作的产品也会受到冲击，未来债市面临降杠杆带来的流动性风险。“不能质押的债券只能卖出，机构遭遇的流动性压力短期内会波及所有流动性好的品种。机构杠杆率居高不下，质押额度使用充足，因此一旦库外债券不能新增入库，机构进一步加杠杆空间受限，如果投资者急于主动抛售债券，导致债券净价下跌，净价下跌又导致债券质押率下降，更多的机构将会被动进行去杠杆操作，短期内卖压集中，整体交易所债券板块流动性风险较大。”一位市场人士指出。

　　“政策对于债市而言可谓是一个‘黑天鹅’事件，短期内会对债市造成较大震动。”好买基金研究中心研究员白岩认为，投资者对于质押回购并不陌生，质押回购是指将已购买的一批债券质押给其他投资者，通过付出较低的回购利息，来换取资金购买债券，来达到增加杠杆、提高收益的目的。很多机构投资企业债，看中的就是它通过质押回购放大杠杆的功能，而此次《通知》设定的标准比较高，目前债项达不到AAA评级的大约占企业债总量的2/3，大量信用债由于失去质押回购资格而性价比下降。

　　而为了满足中国结算的规则，债券市场将出现大量的抛盘，这将在短期内对债基等产品的收益造成较大的冲击。但从长期来看，由于目前仍处于降息通道之中，在市场吸收了这部分冲击后，债市将逐渐重回上升通道，届时债基将重回升势，但鉴于杠杆方面会受到限制，债基的走势很难如前期迅猛。

　　中国结算有关负责人表示，从最近两周新增入库的回购质押券的数据来看，投资者提交新增入库质押券数量不大，总体呈减少趋势，上周整个交易所市场新净增入库量面值仅50亿元左右，其中从证券公司渠道提交入库的量更小。“本次通知针对新增入库的控制不会对市场造成重大实质性影响；此外，由于债券市场和股票市场相对隔离，市场属性、投资者结构、资金偏好等相关方面有较大差异，股票市场应不会因此受到重大影响。”该负责人指出。

　　债市新政下债基或现配置良机

　　过去一周债跌股涨，华泰证券数据显示，全部开放式债基涨跌幅为1.89%，普通纯债基金涨跌幅为-0.42%，信用纯债基金涨跌幅为0.26%，普通一级债基涨跌幅为0.61%，信用一级债基涨跌幅为0.47%，普通二级债基涨跌幅为1.68%，信用二级债基涨跌幅为1.63%，可转债基金涨跌幅为10.65%，指数债基涨跌幅为0.28%。

　　“在未来一段时间，债基将形成一个‘黄金坑’，成为中期良好的介入时点，对于尚未配置债基的投资者，可以择机介入。对于已经持有债基的投资者，可短期内进行回避，待债市企稳再重新介入，如风险承受能力较强，则可忽略波动，长期来看还是会获得不错的收益。”白岩表示。

　　“债券市场也好，股票市场也好，最终的走势是取决于市场的基本面因素，具体来说，决定债券市场走势的最终还是中国宏观经济的增长水平和货币政策取向，交易规则的变化可能会带来债券品种的分化，但不会改变债券市场的总体走势。”华商稳健双利的基金经理张永志表示，一直以来，由于交易所融资比较便利，所以债券市场给予了交易所可以回购的债券品种一定的流动性溢价，这次新政最直接影响的当然就是原本在交易所可以回购、而根据新政策又不能回购的债券品种。这类品种会有一次性的价值重估过程，而且这个过程有可能是不可逆的。市场对于能够回购的品种和不能回购的品种，定价肯定是不同的，当然这里也不排除有很多套利的机会，比如按照《通知》所说，一旦某只债券被甄别为是属于地方政府债，又可以重新入库。到时候市场又会有一次向上的重新定价的机会。但在这个过程中，信息是不对称的，普通投资者无法辨别，所以可能对市场定价短期带来一定的混乱。

　　关注二级债基和可转债债基

　　具体而言，众禄基金研究中心认为，债券型基金风险提升，尤其对股市参与度较低的品种，投资者目前可以将关注的重点转移到二级债基和可转债债基上。

　　众禄基金研究中心王晶指出，在具体基金方面，参与可转债较多的品种，往往采用高杠杆、高集中度配置，业绩表现类似于蓝筹股基，在股指下跌初期，其债性的特征并不会马上显现，跌幅并不逊色于偏股型基金，波动十分大，对于风险承受能力较低的投资者并不合适。对于这类基金的选择，在股指上涨阶段，杠杆较高，转债配置集中度高的品种往往表现靠前，而中长期持有的话，更宜选择规模适中、配置较为稳健的品种，具体可以关注建信可转债、民生加银可转债。

　　二级债基中有一些也大幅配置了可转债，可以等同于可转债债基，而对于可转债配置比例不高的二级债基，也不可避免地会受到此次债市波动的影响，但是股指波动得大，能够减弱债市的冲击，对于希望适当获取股指收益的投资者可以重点关注此类品种。对于这类债基的选择，基金管理选股的能力是重点考虑的因素，股指上涨时跟随上涨、股指下跌时跌幅有限的品种是首选。